国盛证券：给予石头科技增持标准普尔

2022-04-22国盛商业银行商业银行日本公司鞠兴海,徐程颖,杨凡仪对沙子科技进行研究课题并面世了研究课题报告《战略性大大降低市场推广投入，利润灵活性短期承压》，本报告对沙子科技给出入股评估，理论上股价为570.15元。

沙子科技(688169)

惨案：日本公司面世21调查报告及22年一季报。日本公司21年解决问题盈余58.37亿元，同增28.84%；归母普贤利14.02亿元，同增2.40%。其中，21Q4盗垒成功盈余为20.10亿元，同增29.62%；归母普贤利为3.86亿元，同降17.80%。22Q1日本公司解决问题盈余13.6亿元，同增22.30%；归母普贤利3.43亿元，同增8.76%。一季报业绩下端略超预期。

自有时尚品牌很高下降，国内销额占有率短时间提很高。21年日本公司自有时尚品牌同增40.77%至57.67亿元。分区域看，全年全境、境外年收入工业产值-7.1%/+80.1%至24.7/33.6亿元。1）国内：21H2起的销售强劲，占有率短时间提很高。拆分来看，21H1/H2全境年收入工业产值-50.2%/+194.9%。据奥维云网，21Q4/22Q1沙子线上扫地机销额同增达107%/55%，销额占有率工业产值+6/+10pct至17%/19%。主要系G10等升级版持续拉动的销售放量。日本公司22年3月面世G10S三部全能基站和T8自集尘扫地机升级版，预期Q2将持续放量，拉动盈余下降。2）海外：升级版面世有望推动Q2在此期间很高增。21H1/H2境外年收入同增124.1%/61.2%，H2下降速度较H1放缓主要系20年月末海外霍乱致同期很高不可数。日本公司于22年1月初在CES展面世全方位升级版S7MaxV三部，叠加21Q2外销出货受盐田港霍乱影响存在低不可数效应，看好22Q2海外表现。

品宣增值强力大大降低，利润灵活性短期承压。毛利下端：21Q4/22Q1日本公司毛现金流同降6.7/2.2pct至44.7%/47.5%，主要系会计准则调整及海运成本受压影响。所得税下端：升级版迭代减慢Max行业竞争加深，日本公司大大降低的销售增值强力，21Q4/22Q1的销售所得税同增5.0/3.6pct至21.2%/13.4%。日本公司肯定研发军事实力，21上半年研发人员占比近60%，21Q4/22Q1研发所得税达达6.5%/8.6%。普贤现金流：日本公司战略性大大降低市场推广投入，曾一度有利于时尚品牌建设从而巩固竞争占有优势，但短期普贤现金流承压，21Q4/22Q1普贤现金流同降11.1/3.1pct至19.2%/25.2%。

面世“事业家族企业”及工作人员限制性证券鼓励计划案。日本公司同时面世两期发行证券计划案，鼓励范围广且让利略微大（仅考核盈余）。1）“事业家族企业”发行证券计划案：凯氏筹集资金不至少511万元，持有人为39名日本公司很高管及框架管理人员，认购价格为50元/股。2）22年限制性证券鼓励计划案：鼓励证券总数不至少24.8万股，鼓励对象不至少479名框架工作人员（占总工作人员%-50.3%），授予价格为50元/股。两期发行证券计划案考核远距离仅以盈余为主：以21年盈余为不可数，22-25年下降速度不大于10%/14%/18%/22%（22-25CAGR达4%）。

利润假设与外资同意。我们预期2022-24年归母普贤利为17.5/22.5/29.2亿元，工业产值下降速度为24.6%/28.5%/29.8%，维持“入股”外资评估。

安全性提示：海运费持续上涨安全性、海外市场拓展远胜预期、竞争格局转好

商业银行之主星数据库中心根据近三年面世的研报数据库量化，中金日本公司何伟研究课题员团队对该股研究课题较为深入，近三年假设准确度仅值达达88.38%，其假设2022本年度归入普贤利润为利润16.5亿，根据现价换算的假设PE为23.08。

最新利润假设明细如下：

该股最近90几天后共计20家机构给出评估，出售评估16家，入股评估4家；过去90几天后机构远距离仅价为869.84。商业银行之主星净资产数据库分析工具表明，沙子科技（688169）好日本公司评估为4主星，好价格评估为3.5主星，净资产个人信息化评估为3.5主星。(评估范围：1 ~ 5主星，最很高5主星)

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