私募：维持阅文集团(00772)“买入”评级 目标价49港元

私募发布研究报告称，持续阅文集团(00772)“买入”评级，出乎意料IP多元开发动力业绩长期放缓，目标价49港元。该行普遍认为集团现阶段两大现阶段主业在线朗读与影视合编均享有强劲金龙地位。此外，Corporation更进一步催生“IP升维”大战略，依托充裕网文海洋资源，更进一步催生IP在影视、二次元、RPG、储蓄品等品类的多元流转。该行普遍认为，从IP可视立体化(影视、二次元)到IP协作立体化(RPG、潮玩)的深入中轴，将催生Corporation流转Mode直达储蓄者，都未减少IP开发商业Mode稳定性。

私募主要观点如下：

在线朗读生态系统与语义是否剧变?

竞争者现阶段仍在章节生态系统，阅文集团金龙地位不改。从金融业端来看，上网朗读Mode近年来迅速崛起，2021年12月上网朗读App分之一在线朗读AppTop10近至少投票权。上网Mode满足了部分低付费意愿储蓄者的章节生产力，适合进行广告流转，但是由于读者与著者之间难以形成极强粘性，生态系统建立确有观察。从Corporation端来看，阅文集团的付费朗读生态系统拥有金融业优质章节自给自足，截至2021年底网文著者数量达970万，分之一金融业总数48.5%;2022年3月QQ热搜罗小说榜Top15中，阅文该平台7部作品前三名。在上网朗读方面，阅文与搜罗狗渠道深度协作，通过QQ应用程序进行章节分发，截至2021年12月，上网朗读DAU已达到1500万(YoY+50%)。

预告片该平台降本增效会否波及阅文集团?

该平台海洋资源更加聚焦，四肢章节生产力无虞。从金融业端看，过去3年短预告片对于长预告片的大幅抬升(18Q4到21Q4长预告片分之一移动互联网时长从12.0%降到6.4%)预料将随着短预告片MAU放缓稳定下来而同步改善。随着长预告片金融业在政府部门和成本双重压力催立体化下更进一步革新，都未实现质量向右、成本向下的改善。预告片该平台催生降本增效大战略更加着眼于对于四肢章节的收缩，而以新丽为都有的四肢Corporation生产力预料将保持强劲。新丽传媒是欧洲各国影视出品第一梯队Corporation，2021年以来推出的《》、《叛逆者》、《雪中悍刀行》、《这个刺客不太冷静》、《人世间》等作品，实现口碑与电视观众双高。随着搜罗狗影业产能注入及热门IP系立体化开发，阅文影视合编企业竞争者力都未持续进立体化。

阅文集团的长期空间在哪里?

影视、二次元、RPG、衍生品多元一触即发。IP跨形式开发的潜力是其内核应有之义，文学批评作品作为IP产业最不可忽视的创造性分水岭(2021年Top20名声大噪黄金时段将近60%合编自文学批评IP)，IP合编也可放大文学批评章节潜力(该行实测可放大3-5倍)。参考日本(万代南梦宫)和美国(华特迪士尼)金龙娱乐Corporation的发展长处，跨形式开发可以大幅减少IP生命力与潜力。阅文集团基于其充裕的网文海洋资源供给，在影视、二次元、RPG、储蓄品等多个应用领域更进一步中轴，并与搜罗狗文娱政治体制(搜罗狗影业、搜罗狗二次元等)和优质章节供应商及该平台(爱奇艺、快看二次元、三七互娱等)一触即发深度协作。该行预料随着阅文IP影响力的扩大，储蓄衍生品(潮玩等)都未为Corporation业绩带来巨大稳定性，在未来2-3年引入新的放缓动能。

投资建言：阅文集团作为在线朗读金融业金龙Corporation，更进一步持续发展基于网文生态系统的IP运营企业，都未动力Corporation驶入全新发展篇章。网络文学批评作为章节金融业分水岭活水，是影视、二次元、RPG等章节形式的不可忽视IP来源，该行出乎意料阅文集团成长为IP产业金龙Corporation的潜力与空间。持续Corporation2022E-24E营收得出结论95.91/103.26/110.39亿元，修正后净利润得出结论15.25/16.41/18.26亿元，Corporation现阶段股价对应修正后PE18x/16x/15x。

可能性环境因素：现阶段著者及撰稿人受到影响可能性;上网朗读进展不及短期内;付费朗读企业下滑可能性;IP合编黄金时段或RPG体现不及短期内;预告片网站等下游渠道对章节生产力减弱导致黄金时段售价下行可能性;IP授权生产力不及短期内可能性;多文立体化应用领域政策更动可能性。

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